Na de crises van de 20ste eeuw kreeg de economie een nieuw fundament. Waarom nu niet?
‘Op zoek naar duurzame groei.’ Zo luidde het wat belegen thema van de jaarvergadering van het Internationaal Monetair Fonds (IMF) vorige week. Maar in de wandelgangen en de discussiefora was er een veel opwindender debat aan de gang: over de grondslagen en zekerheden in de economische analyse. Stuk voor stuk wankelen de pilaren waarop de huidige inzichten in de macro-economie rusten.
De topeconomen Paul Krugman en Dani Rodrik plaatsten vraagtekens bij de ongebreidelde voordelen van steeds grotere vrijhandel. Nobelprijswinnaar Krugman zei dat vrijhandel wel eenmalige positieve effecten brengt, maar noemde het bewijs van blijvende voordelen ‘zeer verdacht’. In een tijd waarin het groeiende populisme voor een deel een reactie is op banen die verdwijnen door steeds grotere vrijhandel, is dat nogal wat.
Intussen brak het IMF zich het hoofd over de vraag waarom de lonen niet stijgen nu de economie al een tijdlang aantrekt en de werkloosheid daalt. Dat raakt direct aan de befaamde Phillips-curve, die stelt dat lagere werkloosheid steevast leidt tot hogere lonen en dus tot meer inflatie. De curve ligt ten grondslag aan een groot deel van het monetaire beleid van centrale banken. Maar er is een probleem: het verband is zoek.
Avontuurlijker beleggers
Intussen zijn de centrale banken wel doorgegaan met een rentebeleid dat erop is gericht de economie aan te jagen, de werkloosheid te verlagen, de lonen te verhogen en daarmee de hardnekkig lage inflatie omhoog te krijgen. Zonder veel effect. Een ECB-ingewijde vatte het deze week bondig samen: toen de Europese Centrale Bank begin 2015 startte met het aankoopbeleid van staatsleningen en andere leningen, bedroeg de kerninflatie in de eurozone gemiddeld 0,90 %. Nu, 2.000 miljard euro aan aankopen verder, is de kerninflatie 1,10 %. ‘Dan klopt er iets niet.’
Of de grondslagen van het beleid nu kloppen of niet, al het in de economie gepompte geld heeft inmiddels wereldwijd enorme effecten. Tobias Adrian, hoofd Financiële Stabiliteit van het IMF, wond er geen doekjes om. Terwijl de financiële markten kalm zijn en de wereldeconomie opveert, ontwikkelen zich volgens hem onder de oppervlakte grote risico’s. Zijn opsomming stelt niet gerust: te veel geld is, gedwongen door de lage rentes, op zoek naar alles wat nog een beetje rendement oplevert. Beleggers gaan daarom steeds avontuurlijker te werk.
Als gevolg is het kompas op hol geslagen. Renteverschillen tussen de leningen aan stevige en wankele bedrijven zijn geslonken. Dat geldt ook voor het renteverschil tussen leningen met een lange of juist een korte looptijd. Deze twee maatstaven – meer risico, dus hogere rente en langere looptijd, dus hogere rente – werken op dit moment nauwelijks nog. Hoe hoog de ‘neutrale rente’ is, een belangrijk beleidsanker dat aangeeft welke rentevoet zou moeten heersen in normale tijden, weet niemand meer.
De door de centrale banken ultralaag gehouden rentes stuwen intussen wél de kredietverlening steeds verder op. Huishoudens, overheden en bedrijven in de twintig belangrijkste landen van de wereldeconomie hadden nog nooit zoveel schuld als nu: 135.000 miljard dollar. Opkomende landen lenen dit jaar alleen al 300 miljard dollar in het buitenland, tweemaal zoveel als in de afgelopen twee jaar. China is een ‘verhoogd risico’ voor de financiële stabiliteit. De financiële markten zijn volgens IMF-functionaris Adrian te meegaand geworden en geven al deze risico’s niet weer. En die argeloosheid brengt dan nog meer ‘financiële excessen voort’.
Ramkoers met Trump
Dat zijn ideale omstandigheden voor een ‘Minsky-moment’, naar de econoom. Als iedereen in slaap is gesust en de laatste criticus zijn verzet heeft opgegeven, kan de stemming plotseling hevig omslaan. Maar wat is de trigger voor zo’n moment? Er zijn op dit moment, stelde de IMF-vergadering, vooral geopolitieke risico’s.
De supermacht die normaal deze risico’s in toom houdt, toonde deze week weinig leiderschap. Volgens aanwezigen zat de Amerikaanse minister van Financiën Steven Mnuchin de IMF-vergaderingen uit met zichtbare desinteresse. De regering-Trump verzette zich intussen tegen een kapitaalverhoging van de Wereldbank omdat die te veel geld aan China zou uitlenen. En dat terwijl de Wereldbank juist zaterdag een fonds van 150 miljoen dollar lanceerde voor vrouwelijke ondernemers in ontwikkelingslanden, naar een idee van first daughter Ivanka.
Wat IMF en Wereldbank moeten met het land waarin ze in 1944 werden bedacht, en waar hun hoofdkwartier staat? ‘Je begint met zo’n nieuwe regering tegemoet te treden,’ zei ontslagnemend minister Liliane Ploumen van Ontwikkelingssamenwerking (PvdA), ‘en je eindigt op een ramkoers. Ik denk dat we ergens halverwege zijn.’
