De inflatie daalt, de prijzen stijgen minder hard dan een paar maanden geleden. Daarover is geen misverstand mogelijk. Over de oorzaak is minder zekerheid. Komt het door de afnemende spanningen op de gasmarkt, die de energieprijzen op een dalende koers hebben gezet? Of komt het door de renteverhogingen die de Europese Centrale Bank heeft doorgevoerd, en die de vraag afremmen?
Het antwoord op die vraag is niet onbelangrijk. Doen die renteverhogingen eigenlijk wel wat ze moeten doen? Of zijn hun bijwerkingen – hogere bankwinsten, lagere economische groei – eigenlijk nadeliger dan het heilzame effect dat ze op de inflatie zouden moeten hebben? De kwestie is van belang, want de huidige inflatiegolf is anders dan andere. Ze is niet het gevolg van een oververhitte economie, maar eerder van een haperend aanbod. Aanvankelijk was de ECB net om die reden terughoudend om de rente te verhogen. Ze opperde toen dat een hogere rente niets aan de energieprijzen zou veranderen.
ECB-hoofdeconoom Philip Lane heeft vorige week geprobeerd in een lezing een antwoord te geven op de vraag wat nu eigenlijk het effect van de renteverhogingen op de inflatie is. Zijn conclusie: de hogere rente werpt wel degelijk haar vruchten af, maar het grootste effect moet nog komen. Vorig jaar zou de inflatie zonder renteverhogingen 0,20 % hoger geweest zijn. Dit jaar is het verschil 1,20 procentpunt, en volgend jaar 1,80 procentpunt. Het duurt een tijdje voordat de maatregelen in de economie doorsijpelen.
Hoe weet hij dat zo nauwkeurig? Door modellen toe te passen. Vijf stuks in totaal. Ze dragen namen als BASE, NAWM en BVAR. Opmerkelijk is dat de modellen zeer uiteenlopende resultaten opleveren. Volgens het ene model verlaagt een renteverhoging van 1 procentpunt de inflatie na 9 kwartalen met 0,40 procentpunt, volgens het andere blijft het effect na vijftien kwartalen beperkt tot minder dan 0,10 procentpunt. Niet makkelijk om daar het beleid op te baseren.
Dat erkent Lane ook. ‘Uiteindelijk brengen alle kwantitatieve schattingen op basis van modellen een aanzienlijke onzekerheid met zich mee, onder meer omdat de modellen zijn afgeregeld op historische patronen die niet noodzakelijk overeenkomen met de huidige situatie’. Dat punt is al vaker aangehaald door centrale bankiers: modellen zijn ook maar modellen. Onder meer Pierre Wunsch, de gouverneur van de Nationale Bank van België, heeft de beperkingen van de modellen al onderstreept. ‘De structuur van de modellen is zodanig dat een terugkeer naar het gemiddelde is ingebouwd’, zei hij in oktober in deze krant.
Lanes academische vaststellingen over de effecten van het beleid contrasteren nogal met een interview dat zijn collega Isabel Schnabel de dag nadien gaf aan Bloomberg. Als je abstractie maakt van het effect van de dalende energieprijzen, is de onderliggende inflatie nog altijd heel hardnekkig, zei ze. Het illustreert de tweedracht onder de ECB-beleidsmakers, stipt ING-hoofdeconoom Peter Vanden Houte aan. ‘Lane benadrukt dat er al veel gebeurd is. Schnabel zegt dat er nog niet veel effect van te zien is.’
